ATHÈNES - La récente fusion entre SpaceX et xAI, un spectacle financier accueilli par les cris de joie habituels, est un régal pour les yeux. Plus précisément, c'est un spectacle pour les yeux encore endoloris par ce qu'ils ont vu il y a environ 25 ans, lorsque la perfection de Wall Street dans l'art obscur des fusions d'entreprises a propulsé les fausses évaluations dans la stratosphère, avant qu'elles ne retombent brutalement sur Terre. Alors qu'Elon Musk encaisse ses gains, nous restons les yeux rivés sur un défaut permanent du capitalisme moderne : un marché toujours prêt à acheter ses propres illusions.

Comme toutes les escroqueries à grande échelle, celle-ci s'accompagne d'un voile pseudo-scientifique : la foi touchante que le cours de l'action d'une entreprise est le meilleur indicateur de sa valeur sous-jacente, un prédicteur rationnel de sa richesse, de sa santé et de sa rentabilité futures. Le fait que le calcul créatif derrière l'évaluation de 1 250 milliards de dollars de SpaceX-xAI n'ait pas été remis en question peut s'expliquer en deux mots : irrationalité motivée.

Il n'y a guère de doute quant à la motivation, étant donné les millions que peuvent gagner les nombreux financiers qui s'y associent. Quant à l'irrationalité de cette valorisation, elle devient évidente lorsqu'on examine de plus près les similitudes avec les calculs frauduleux qui ont autrefois propulsé les fusions AOL-Time Warner et Daimler-Chrysler.

Mais il convient tout d'abord de souligner un point plus général : le plus souvent, les cours des actions sont manipulés. C'est pourquoi ils constituent un piètre indicateur de rentabilité, même en moyenne, et pourquoi ils sont devenus le principal instrument de transfert de richesse vers le haut, tout en dissimulant la pourriture systémique sous le miroir des miracles du marché. La fusion SpaceX-xAI en dit long sur cette triste histoire. La pratique des rachats d'actions en dit long sur le reste.

Commençons par la logique qui sous-tend la fusion spectaculaire de Musk, qui fait écho à ses précurseurs de la fin des années 1990 et du début des années 2000. Pour comprendre comment fonctionne cette fraude à peine déguisée, prenons l'exemple de deux fabricants de gadgets : Goodwidget, une entreprise ancienne et ennuyeuse, avec un solide historique, et AIwidget, une start-up branchée. Goodwidget, une entreprise vieille de 30 ans avec un bénéfice annuel (E) de 5 milliards de dollars et un taux de croissance annuel de 10 %, a une capitalisation (K) de 50 milliards de dollars, ce qui implique un ratio capitalisation/bénéfice (K/E) prudent de 10:1. AIwidget, en revanche, existe depuis environ un an, période durant laquelle elle a réalisé un bénéfice de 2 milliards de dollars. Pourtant, sur la base de projections optimistes quant à sa capacité à tirer parti d'un avenir dominé par l'IA, sa capitalisation s'élève à 100 milliards de dollars, ce qui donne un ratio K/E vertigineux de 50:1.

Une personne rationnelle pourrait considérer Goodwidget comme le choix le plus sûr. Mais Wall Street voit les choses différemment. Une évaluation raisonnable de l'entité fusionnée consisterait simplement à additionner les deux capitalisations : 50 milliards de dollars + 100 milliards de dollars = 150 milliards de dollars. Trop timide ! Pour Wall Street, le nom du jeu est la multiplication, pas la simple addition. Ils additionnent donc les bénéfices des deux sociétés (5 milliards + 2 milliards = 7 milliards) et multiplient ensuite le total par le ratio K/E le plus élevé, celui de la société AIwidget, qui est exagéré. La capitalisation de la nouvelle société grimpe alors de 200 milliards de dollars pour atteindre 350 milliards (50:1 x 7 milliards). La société fusionnée, visitée par la fée des finances, surfe sur la vague médiatique qui a catapulté la valeur boursière d'AIwidget juste avant la fusion.

La raison pour laquelle les financiers de Wall Street orchestrent cela est évidente : leurs honoraires et commissions proviennent du chiffre final fabuleux. Mais pourquoi les investisseurs ferment-ils les yeux ? La raison est toujours la même : ce qui importe, ce n'est pas qu'ils croient à ces calculs fallacieux, mais qu'ils croient qu'un nombre suffisant d'investisseurs croient qu'un nombre suffisant d'investisseurs fermeront les yeux sur ces calculs spécieux.

Le fait que ces fusions finissent par échouer (le sort de Time Warner et Chrysler) ne prouve pas que le marché « ait raison en moyenne ». Cela prouve que les prix peuvent être erronés pendant très longtemps, jusqu'à ce que la musique s'arrête et que beaucoup de gens perdent beaucoup d'argent - avant que la manipulation ne recommence.

Et puis il y a les rachats d'actions qui soutiennent les prix manipulés entre les périodes d'expansion et de récession. Légalisés en 1982, après avoir été judicieusement interdits par les partisans du New Deal du président américain Franklin Roosevelt en 1934, les rachats sont présentés sous le langage anodin de « restitution de valeur aux actionnaires ». L'argument officiel, selon lequel ils sont similaires aux dividendes, est une fraude intellectuelle. Oui, les deux enrichissent les actionnaires, mais la similitude s'arrête là.

Imaginez une entreprise comme une pizza à huit parts. Un dividende est une part supplémentaire de pizza pour chaque détenteur d'une part ; vous obtenez un avantage tangible, mais votre participation (votre part) reste la même. Vous payez également immédiatement des impôts sur cette nouvelle part. Un rachat, en revanche, équivaut à l'achat et à la destruction par l'entreprise de deux des huit parts, de sorte que vous ne possédez plus qu'un sixième de la pizza. Vous n'avez pas à payer d'impôts tant que vous ne vendez pas, mais vous pouvez bénéficier du type de fusion frauduleuse évoqué plus haut, basée sur des valorisations artificiellement gonflées.

C'est là la différence cruciale. Une augmentation des dividendes témoigne de la confiance de la direction dans les bénéfices futurs issus d'une croissance réelle, et s'accompagne d'une contrainte rationnelle : si les dividendes sont trop élevés, les investisseurs peuvent craindre que l'entreprise ne compromette son avenir, et le cours de l'action peut chuter. Un rachat n'indique rien de tel. Il s'agit d'une astuce d'ingénierie financière visant à gonfler le cours de l'action. Il pille les réserves de trésorerie de l'entreprise non pas pour construire, mais pour créer une illusion de valeur composée et différée sur le plan fiscal.

Les partisans du New Deal ont interdit les rachats d'actions, car ils ont su reconnaître un outil de manipulation et de pillage lorsqu'ils l'ont vu. C'est pourquoi la kleptocratie qui s'est développée dans le sillage de Margaret Thatcher et Ronald Reagan a fait pression pour autoriser cette pratique. Entre l'alchimie des méga-fusions, la hausse des prix due aux rachats et l'océan d'argent bon marché des banques centrales qui a lubrifié le tout après la crise financière de 2008, l'idée que le cours des actions reflète leur valeur réelle est devenue une supercherie dont sont victimes tous ceux qui ne croient pas aux mirages tels que le fantasme de Musk à 1 250 milliards de dollars.



*Ancien ministre des Finances de Grèce, est le leader du parti MeRA25 et professeur d'économie à l'université d'Athènes.