NEW YORK ? La détermination sans faille des banques centrales à rehausser les taux d'intérêt est absolument stupéfiante. Au nom de la maîtrise de l'inflation, elles ont choisi une trajectoire vouée à provoquer une récession ? ou à l'aggraver si cette récession devait survenir en tout état de cause. Les banques centrales reconnaissent par ailleurs ouvertement la douleur qu'infligeront leurs politiques, même si elles ne s'attardent pas sur le fait que ce sont les catégories pauvres et marginalisées, pas leurs amis de Wall Street, qui en souffriront le plus. Aux États-Unis, ce sont les personnes de couleur qui seront les plus disproportionnellement impactées.

Comme le démontre un nouveau rapport du Roosevelt Institute, à la rédaction duquel j'ai participé, les éventuels bienfaits d'une démarche supplémentaire de réduction de l'inflation par la hausse des taux d'intérêt seront minimes, par rapport à ce qu'il se produirait sans nouvelle hausse. L'inflation semble d'ores et déjà s'atténuer, sans doute dans une moindre mesure que l'espéraient les plus optimistes il y a un an ? avant l'invasion de l'Ukraine par la Russie ? mais elle s'atténue pour autant, précisément pour les raisons qu'avaient indiquées ces optimistes. Ils prévoyaient par exemple que les prix automobiles, poussés à la hausse par une pénurie de puces électroniques, finiraient par retomber à mesure de la résolution des goulots d'étranglement. C'est bel et bien ce que nous observons, les stocks automobiles enregistrant en effet une hausse.

Les optimistes avaient également prédit une baisse des prix du pétrole, plutôt qu'une poursuite de leur augmentation, ce qui s'est ici encore précisément produit. En effet, compte tenu de la diminution du coût des énergies renouvelables, le prix du pétrole à long terme est voué à tomber en dessous de son niveau actuel. Quel dommage que nous n'ayons pas amorcé plus tôt la transition vers les énergies renouvelables. Nous aurions été bien davantage à l'abri des caprices des prix des énergies fossiles, et beaucoup moins vulnérables face à ceux des dictateurs de pétro-États tels que le président russe Vladimir Poutine ou le dirigeant saoudien va-t-en-guerre et assassin de journalistes, le prince héritier Mohammed ben Salmane (souvent appelé MBS). Estimons-nous heureux que les deux hommes aient échoué dans leur tentative évidente d'influence des élections américaines de mi-mandat 2022, via une importante réduction de la production pétrolière au début du mois d'octobre.

Un autre motif d'optimisme réside dans les marges ? le montant à hauteur duquel les prix sont supérieurs aux coûts. Si les marges ont certes lentement augmenté avec la monopolisation croissante de l'économie américaine, elles ont explosé depuis de début de la crise du COVID-19. À mesure que l'économie se rétablira plus pleinement après la pandémie (et, espérons-le, après la guerre), les marges devraient diminuer, atténuant ainsi l'inflation. Oui, les salaires ont temporairement augmenté plus rapidement que durant la période prépandémique, mais c'est une bonne chose. Un immense creusement séculaire des inégalités s'observe en effet, que la récente diminution des salaires réels des travailleurs (ajustés par rapport à l'inflation) n'a fait qu'aggraver.

Le rapport du Roosevelt Institute réfute par ailleurs l'argument selon lequel l'inflation actuelle s'expliquerait par des dépenses excessives face à la pandémie, et selon lequel la réduction de l'inflation exigerait une longue période de chômage. Une inflation causée par la demande apparaît lorsque la demande globale est supérieure à l'offre globale potentielle. Dans l'ensemble, il ne s'agit pas de cela en l'occurrence. La pandémie a davantage créé de multiples contraintes d'offre sectorielles et changements dans la demande ? ainsi que des asymétries d'ajustement ? qui sont devenus les principaux facteurs de l'augmentation des prix.

Songez par exemple que l'on dénombre aujourd'hui moins d'Américains que prévu avant la pandémie. Non seulement les politiques relatives au COVID-19 sous l'ère Trump ont contribué au décès de plus d'un million de personnes aux États-Unis (et il s'agit seulement du chiffre officiel), mais m'immigration a également diminué, en raison de nouvelles restrictions, ainsi que d'un environnement de manière générale moins accueillant et plus xénophobe. Le facteur de la hausse des loyers n'a donc pas résidé dans une importante augmentation du besoin de logements, mais dans le passage généralisé au télétravail, qui a transformé les souhaits des individus (notamment des travailleurs de la connaissance) quant à leur lieu de vie. De nombreux professionnels déménageant, les loyers et les prix des logements ont augmenté dans certaines zones, diminué dans d'autres. Les loyers au sein des zones d'augmentation de la demande ont toutefois augmenté davantage que ceux situés là où la demande a décliné ; c'est par conséquent le changement dans la demande qui a contribué à l'inflation globale.

Mais revenons à la question politique majeure qui nous intéresse ici. Un niveau plus élevé de taux d'intérêt fera-t-il augmenter l'offre de puces électroniques automobiles, ou l'offre de pétrole (conduisant d'une manière ou d'une autre MBS à en fournir davantage) ? Fera-t-il baisser les prix des produits alimentaires, autrement qu'en réduisant tant les revenus mondiaux que la plupart des personnes finiront par limiter leur alimentation ? Évidemment, non. Au contraire, des taux d'intérêt plus élevés rendent encore plus difficile la mobilisation des investissements susceptibles d'atténuer les pénuries d'offre. Comme le démontre à la fois le rapport du Roosevelt Institute et mon précédent rapport corédigé avec Anton Korinek auprès de la Brookings Institution, des taux d'intérêt plus élevés pourraient à bien d'autres égards exacerber les pressions inflationnistes.

La mise en œuvre de politiques budgétaires judicieusement ciblées, et d'autres mesures encore plus finement élaborées, a davantage de chances de permettre une maîtrise de l'inflation actuelle que les politiques monétaires brutales et potentiellement contreproductives. La réponse appropriée face au niveau élevé des prix alimentaires, par exemple, consiste à en finir avec une politique de soutien des prix agricoles, vieille de plusieurs décennies, qui paye les agriculteurs pour ne pas produire, alors qu'ils devraient être encouragés à produire davantage.

De même, la réponse appropriée face aux augmentations de prix résultant d'un pouvoir de marché excessif réside dans une lutte antitrust plus efficace, et la réponse à apporter face aux augmentations de loyer des ménages pauvres consiste à encourager l'investissement dans de nouveaux logements, soit l'opposé de ce à quoi aboutissent les taux d'intérêt plus élevés. S'il existait une pénurie de main-d'œuvre (qui est généralement signalée par une augmentation des salaires réels ? l'opposé de ce que nous observons actuellement), la réponse devrait consister à insister sur les mesures de garde d'enfants, sur les politiques pro-immigration, ainsi que sur les mesures d'amélioration des salaires et des conditions de travail.

Après plus d'une décennie de taux d'intérêt ultra-faibles, il est naturel de les « normaliser ». Pour autant, les augmenter au-delà de cette nécessité logique, dans une tentative idéaliste de maîtrise de l'inflation, se révèle non seulement douloureux aujourd'hui, mais laissera également des cicatrices durables, notamment chez ceux qui sont le moins en mesure de supporter le poids de ces politiques malavisées. Par opposition, la plupart des mesures budgétaires et autres réponses proposées ici produiraient des bienfaits sociaux à long terme, même si l'inflation venait à se révéler plus modeste que prévu.

Le psychologue Abraham Maslow a eu pour formule célèbre : « L'homme qui tient un marteau a tendance à considérer tout problème comme un clou ». Ce n'est pas parce qu'elle tient dans sa main le marteau que la Réserve fédérale américaine doit cogner partout dans l'économie.



Traduit de l'anglais par Martin Morel

*Lauréat du prix Nobel d'économie, est professeur à l'Université de Columbia, et membre de la Commission indépendante pour la réforme de l'impôt international sur les sociétés