PARIS - Les attaques incessantes du président américain Donald Trump contre le président de la Réserve fédérale Jerome Powell, ainsi que sa politique étrangère déstabilisatrice - notamment la saisie du président vénézuélien Nicolás Maduro et les menaces qui ont suivi de bombarder l'Iran et d'envahir le Groenland - ont remis en question l'ensemble de l'ordre international d'après-guerre, y compris la domination du dollar.

Il n'y a jamais eu de moment plus approprié pour réfléchir à la dynamique qui a permis de maintenir le système monétaire international relativement stable au cours du dernier demi-siècle.

Cette stabilité a persisté malgré une asymétrie fondamentale inhérente au rôle du dollar en tant que monnaie de réserve mondiale : pour fournir au monde des liquidités en dollars, les États-Unis doivent afficher un déficit courant, en achetant plus à l'étranger qu'ils ne vendent. Dans le même temps, ils émettent des titres de créance que les gouvernements et les investisseurs étrangers sont prêts à utiliser comme actifs de réserve.

En conséquence, les coûts d'emprunt des États-Unis sont restés constamment bas, ce qui a permis au gouvernement fédéral d'élargir sa marge de manœuvre budgétaire grâce à l'épargne étrangère.

C'est ce que l'ancien ministre français des Finances Valéry Giscard d'Estaing avait à l'esprit lorsqu'il s'est plaint, dans les années 1960, du « privilège exorbitant » du dollar.

Il n'avait pas tort. Comme l'a observé l'ancien gouverneur de la Banque populaire de Chine, Zhou Xiaochuan, au lendemain de la crise financière de 2008, la stabilité monétaire mondiale dépend d'une monnaie émise par un État souverain dont les politiques sont en fin de compte dictées par des priorités nationales. Les retombées des politiques « America First » de Trump illustrent ce qui se passe lorsque ces priorités divergent des intérêts du reste du monde.

En 2009, Zhou a proposé d'étudier la possibilité d'une monnaie mondiale découplée des préoccupations nationales de tout émetteur unique. Dans le même temps, il a commencé à promouvoir l'internationalisation du renminbi. Jusqu'alors, la Chine, premier exportateur mondial, s'appuyait presque exclusivement sur le dollar pour facturer et régler ses échanges commerciaux extérieurs. Cette dépendance a conduit à une accumulation massive de réserves en dollars, qui ont atteint un pic de 3 800 milliards de dollars en 2014.

Réduire la dépendance au dollar et diversifier les actifs de réserve était alors judicieux pour la Chine, et cela l'est toujours. En tant que grande économie axée sur les exportations, la Chine s'expose à des risques persistants en externalisant de fait son système de paiement et son épargne aux États-Unis. Cela explique en partie pourquoi les avoirs chinois en dette fédérale américaine sont passés d'environ 1 300 milliards de dollars en 2015 à environ 700 milliards de dollars aujourd'hui.

Les préoccupations relatives aux déséquilibres mondiaux, qui sont désormais de nouveau à l'ordre du jour du G7 sous la présidence française, ne datent pas d'hier. Elles occupaient une place importante dans les discussions du G20 au début des années 2010, lorsque les décideurs politiques chinois considéraient qu'un système monétaire international plus équilibré permettrait de répartir plus équitablement les charges d'ajustement, de réduire la dépendance de la Chine vis-à-vis du dollar et d'offrir un plus grand choix en matière de paiements et d'investissements, renforçant ainsi la stabilité. Le raisonnement sous-jacent était simple : une économie d'importance systémique comme la Chine devrait disposer d'une monnaie véritablement internationale.

Cette vision reposait essentiellement sur la coopération politique post-crise dans le cadre du G20. Elle était soutenue par les institutions financières multilatérales, en particulier le Fonds monétaire international, qui encourageait l'internationalisation du renminbi comme moyen d'intégrer davantage la Chine dans l'économie mondiale.

L'ajout en 2016 du renminbi au panier de devises qui composent les droits de tirage spéciaux (l'actif de réserve du FMI) a été considéré comme un pas vers un système monétaire multidevises. Lors de la présidence chinoise du G20 en 2016, un tel changement était largement considéré comme bénéfique non seulement pour la Chine, mais aussi pour la stabilité mondiale.

Au cours de la décennie suivante, cependant, ce consensus s'est largement effrité dans un contexte de tensions géopolitiques croissantes. L'opinion dominante, reflétée dans le dernier rapport de Genève du Center for Economic and Policy Research, est qu'un système multidevises dans de telles conditions pourrait aggraver la fragmentation et exacerber les risques systémiques. Sans mécanismes de coordination solides, la concurrence monétaire peut s'avérer déstabilisante.

Mais une forte dépendance au dollar comporte ses propres risques, surtout compte tenu de la politique erratique et souvent transactionnelle de Trump. La stabilité financière mondiale étant effectivement prise en otage par les politiques intérieures américaines, la Chine développe une monnaie internationale à la mesure de son empreinte économique croissante. Les arguments en faveur d'un système monétaire international qui ne repose pas sur une seule monnaie dominante restent aussi convaincants aujourd'hui qu'il y a dix ans. La voie à suivre réside dans une transition soigneusement coordonnée vers un tel système. Mais sans une coopération politique pour le maintenir, l'instabilité et une fragmentation accrue risquent de s'ensuivre.

Il est certain que, en tant que président actuel du G20 et principal actionnaire du FMI et de la Banque mondiale, les États-Unis doivent continuer à jouer un rôle de premier plan. Mais sous Trump, le G20 risque de se transformer en un forum de politique transactionnelle et de division plutôt qu'en un forum de coopération multilatérale, ce qui le rendrait mal équipé pour gérer, et encore moins prévenir, les crises mondiales. Un tel résultat marquerait la fin de l'ordre économique international fondé sur des règles tel que nous le connaissons.

Si les États-Unis conservent une influence démesurée sur la finance internationale, cette concentration de pouvoir est en soi une vulnérabilité, car la stabilité mondiale dépend d'un seul acteur qui fixe les règles et les fait respecter. Compte tenu de la volonté croissante de l'administration Trump de bafouer ces règles dès lors qu'elles entravent ses intérêts immédiats, cet arrangement ne peut plus être considéré comme acquis.

Cela dit, aucune alternative crédible n'a encore vu le jour. En l'absence d'un changement de politique américaine ou de l'émergence d'une forme viable de multilatéralisme pouvant fonctionner sans les États-Unis, l'économie mondiale restera en proie à l'incertitude et à l'instabilité.



*Paola Subacchi est professeure et titulaire de la chaire de dette souveraine et finance à Sciences Po.